中金公司6月6日发布研报总结道，6月起每月缩表上限为475亿美元、三个月后提高至950亿美元，今年缩减规模约为5225亿美元，占所持8.5万亿美元证券规模的6%。下半年加息路径是否能够出现变化可能依然是一个重要变量。三季度美联储很难松手，不过四季度后不排除逐步降速。因此，三季度美股依然面临“不友好”组合，基准情形下我们预计市场震荡偏弱（7~8%的全年盈利增速与10%~15%的估值收缩），期待观察四季度出现转机的可能。

一、缩表的路径与方式：上限每月950亿美元，大部分为到期不续做；关注长端国债和TIPS缩减比例

6月起每月缩表上限为475亿美元、三个月后提高至950亿美元，今年缩减规模约为5225亿美元，占所持8.5万亿美元证券规模的6%。方式上，国债无需主动卖出来满足缩表需求。不过，MBS可能需要主动卖出。此外，短端和长端国债缩减比例、TIPS债券上缩表速度都值得关注。

二、缩表的潜在影响：短期对实际流动性冲击不大，更多通过金融条件影响市场

首先，初期对实体经济和银行体系的流动性影响可能有限，年内缩表规模大体相当于一次25bp加息，对商业银行贷款拖累未必直接；其次，短期或更多体现在通过金融条件在二级市场的影响；再次，相比美国国内金融体系依然充裕的流动性，缩表开启对海外美元流动性的影响更值得关注；最后，中长期关注美联储储备资产规模减少程度，可能决定缩表持续时间。

三、对市场的启示：后续加息路径更为重要，观察四季度是否可能退坡

缩表开启在初期对实体经济信贷供给和金融体系流动性的直接影响都较为有限，但会通过二级市场金融条件收紧来传导，例如推高长端利率和实际利率、抑制估值等。此外，对于全球美元流动性的收紧也值得关注。

下半年加息路径是否能够出现变化可能依然是一个重要变量。三季度美联储很难松手，不过四季度后不排除逐步降速。因此，三季度美股依然面临“不友好”组合，基准情形下我们预计市场震荡偏弱（7~8%的全年盈利增速与10%~15%的估值收缩），期待观察四季度出现转机的可能。（编辑：ZA）